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　　央行不久前发布了三季度的货币政策执行报告。在报告中，央行对于目前的政策执行基本满意，其表示，“今年以来中国人民银行坚持支持性的货币政策，有力有效支持经济回升向好。”对于货币政策的取向，央行表示，“坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性，为经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境乐动·LDSports。”这其实意味着央行货币政策在执行中会继续按照“924”发布会所确定的更为积极的政策基调。

　　同时，央行在货币政策执行报告中以专栏的形式，提出了货币政策框架调整的前瞻思路。这可能是此次报告更值得关注的地方。央行在一季度报告中同样以专栏的形式提出货币将由“量变”转向“质变”的情况下，实际上今年以来已经连续推出比较大的货币政策框架的调整。在央行继续依靠总量政策调整流动性的同时，已经开始尝试对利率的“精准”调控，包括央行直接入市买卖国债、改进“单一利率”机制、推出股票市场稳定工具等结构性政策等。如央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上所言，央行将重新考虑货币政策框架，淡化总量规模的指标，而着重于利率指标。在这样的背景和趋势之下，三季度货币政策报告，提到了几个重要的调整方向。

　　在报告中，央行首先提到了有关总量指标统计范围调整的问题。在《专栏1 我国货币供应量统计体系的回顾和展望》中乐动·LDSports，央行提到了修改M1、M2指标的思路。一是将个人活期存款纳入M1；二是将非银支付机构备付金同步纳入M1的统计；三是对M2的统计同样进行适时调整。对于调整的必要性，央行给出了适应金融和经济环境发生变化的理由。同时，央行表示了货币政策不再以总量指标作为中继目标的政策调整。那么，有关货币供应量的目标可能很快在货币政策内容中“消失”。央行强调，根据国际乐动体育中心经验，各国货币政策框架以价格调控模式为主，数量目标逐步淡化，部分数量指标也已取消，如美联储已不再公布M3 和更广口径的货币。因此，在此专栏中，央行最重要的目的，其实并非是预乐动体育中心先和市场沟通调整M1和M2的口径；更像是取消总量指标作为政策目标的前奏。如央行在报告中所言，下阶段，我国货币政策框架将逐步淡化对数量目标的关注，把金融总量更多作乐动体育中心为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用，不断提升金融支持实体经济高质量发展的适配性、有效性。

　　专栏同样谈到，“也要看到，随着我国经济高质量发展和结构转型，实体经济发展所需要的货币供应量正在发生变化，货币供应量的可控性以及与主要经济变量的相关性正趋于减弱，即使结合金融业态的发展不断修订货币供应量统计口径，也不会改变这一趋势。”这样的变化，如安邦智库研究人员所警告的，由供给约束转向需求约束的情况下，总量型货币政策的局限性日益显著。这是货币政策框架需要进行根本性调整的主要因素，也是央行政策框架改变的主要动机，尝试破除流动性陷阱的威胁。

　　央行在《专栏3 维护竞争秩序 改善政策利率传导》中谈到了利率政策传导效率的问题。专栏提到，我国政策利率能够有效传导，但不同市场的传导效率存在差异。货币市场、债券市场基本与政策利率同向同幅波动；但存贷款利率与政策利率调整幅度存在较大偏离。其提到，定期存款利率下调的幅度明显小于贷款利率下调的幅度。其将这种现象归因于“市场竞争激烈，银行内卷严重”。央行表示，“存贷款市场的利率传导效率受损影响调控效果，制约货币政策空间。”这意味着，如果央行希望利率政策能够发挥作用，还需要对金融机构的经营和风险定价等自身竞争力提升下工夫。这意味着金融业改革，特别是银行业改革，是货币政策发挥更大作用的一个重要前提。这个利率市场化改革将是一个长期市场建设的重点。在这个过程中，央行可能通过收窄利率走廊、提高LPR报价精准度等方式，倒逼银行利率调整更加“精准”且“灵敏”，实现银行存贷利率“形得成”和“调得了”的目标。

　　另外，在央行设立股市相关政策工具的背景之下，央行在报告中发表了专栏文章《直接融资发展与货币政策框架转型》，谈到货币政策框架向直接融资市场延伸的原因。文章谈到，随着直接融资占比的上升，信贷等间接融资对经济增长的影响相应减弱，货币供应量的可测性、可控性以及与经济的相关性下降，这是直接融资发展伴随的必然结果。当前更多关注涵盖直接融资的社会融资规模，可以更好体现金融支持的总体力度。这样的政策思路，意味着央行创设的“社会融资规模”指标在未来的政策框架中发挥越来越重要的角色。

　　央行谈到，未来，要继续推进货币政策调控框架转型。随着直接融资进一步发展，金融市场参与主体、产品类型、传导链条都更加复杂，货币政策直接调控金融总量的难度不断上升，货币政策框架转型需要持续推进，更加注重发挥价格型调控的作用。通过不断深化利率市场化改革，提升金融机构自主定价能力，理顺由短及长的利率传导关系，充分发挥利率调节金融资源配置机制的效果，能够更好提升金融支持实体经济的实效。央行同时谈到央行“入市”干预直接融资市场的必然性。这其实是央行设立证券市场工具，打通间接融资和直接融资市场的原因；也意味着未来直接入场买卖国债同样将成为常态化的政策调节方式。

　　从三季度货币政策执行报告可以看到，央行仍将坚持支持性的货币政策，加大逆周期调节力度。同时，央行在报告中提出，货币政策框架转型需要持续推进，更加注重发挥价格型调控的作用。在总量政策空间和效果越来越受到约束的情况下，央行将同时推动货币政策向利率调节为主的转型方向。当然，从央行今年以来的一系列动作来看，这种调整的力度还是比较显著的，这既来自“流动性危机”带来的紧迫感，也有着提升增强利率传导效率、增强金融质量的考量。双重使命下，央行的责任和权利都将加大，进一步成为“金融的央行”。（来源：安邦咨询）

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　　经济学博士，研究员。长江证券首席经济学家。曾长期供职于央行货币政策部门...

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